2024年第三季度，全球钞票方面，国表里权利、债券市集延续分化。中国权利钞票大幅飞腾，恒生科技涨幅接近30%，其次是创业板、科创50和科创100；国外股市中，标普500涨幅相对较大，东证指数下落。国内债券延续小幅飞腾，国债收益相对较高；好意思国中始终债券飞腾。商品中，基本金属小幅飞腾，黄金涨幅卓越10%，原油跌幅跌幅较大。

　　A股方面，2024年第三季度A股追念——全线收涨，金融地产领涨，周期相对靠后。作风上，大金融与制造涨幅相对占优，永诀飞腾25.0%和18.2%；周期+8.9%阐扬相对靠后；行业上，非银（+41.7%）、房地产（+33.0%）、商贸（+27.5%）和社服（25.4%）阐扬最初；煤炭（+1.2%）、石油石化（+2.0%）、公用职业（+3.0%）等红利类钞票涨幅相对靠后。

　　市集来回逻辑以考取四季度市鸠合枢绪切点方面，外洋大类钞票的主要来回逻辑是通胀再度昂首的可能、经济韧特性况以及货币策略变化。AI仍然是产业端对市集影响最大的成分。国内大类钞票的主要来回逻辑是策略鼓舞节律，不同板块和行业企业盈利弹性的相反、一手房销售和房价等要点领域情况。

　　预计第四季度市鸠合枢绪切点包括外洋通胀变化以及货币策略的响应、好意思国大选、一揽子增量策略的细化和落地进展、国内各个部门盈利的复原情况和房价的阐扬。

　　宏不雅分析

　　外洋经济

　　外洋增长：全球货币策略转向宽松周期，降息对利率明锐部门的拉动初步流露，好意思国经济向软着陆标的演绎

　　全球多国开启降息周期，好意思联储9月初度降息50bp。历史上，从好意思联储初度降息到好意思国制造业PMI见底回升约莫需要3~7个月时候，现在好意思国企业投资、地产销售仍在低位，但近期降息落地后好意思国典质贷款肯求数目有所增长，降息对地产等利率明锐部门的拉动初步流露。

　　在好意思国住户部门钞票欠债表较为健康、两党大财政的布景下，为把稳经济滑向衰竭，好意思联储开启宽松周期，经济软着陆仍为主流预期。预计24Q4好意思国劳动市集缓和放缓，零卖浪掷基本企稳，企业投资底部待勾引，补库赓续鼓舞，对非好意思出口的拉动延续。

　　外洋通胀：24Q4好意思国通胀将赓续磨蹭回落，中枢通胀缓和放缓趋势缩小短期二次通胀风险

　　商品项与行运服务项反弹导致9月好意思国CPI下行放缓，但房租项回落，预计24Q4好意思国通胀将延续磨蹭回落态势，CPI在2.2~2.4%缓缓回落，中枢CPI在3.3%隔壁。

　　中枢通胀缓和放缓趋势缩小短期二次通胀风险。劳能源方面，9月非农和薪资环比均高于预期，安闲率低于预期，劳能源市集断崖式下滑的担忧平缓，但职位空白率（劳能源需求）对畴昔薪资增速的交流照旧向下的，劳能源市集八成照旧缓和放缓态势。房租方面，9月房租项同环比下行，后续大幅反弹风险不大，但降息（金融条目转宽）带来的地产部门景气回温可能会拖慢中枢通胀下行速率。

　　外洋流动性：好意思联储开启降息周期，市集信任好意思联储托底意愿，软着陆假定下的降绝来回延续

　　好意思联储9月FOMC：将联邦基金利率的观点区间从5.25%~5.5%下调至4.75~5%，初度降息幅度略超市集预期。这是对7~8月劳动数据偏弱的转圜，和00、08、20年的衰竭式大幅降息照旧有较大相反，后续降息节律依然相机方案。

　　好意思联储利率预测：炫耀本年还要降息50bp，2025年末降息至3.5%隔壁；市集更为乐不雅的降息预期在9月劳动数据超预期后向好意思联储预期逼近。

　　钞票阐扬与隐含预期方面，9月18日降息落地后，全球钞票呈现出较强的“软着陆下的降绝来回”特征：股票、商品飞腾，利率止跌。市集笃信经济走弱后好意思联储的托底意愿能把稳经济滑向衰竭。

　　天然好意思国经济举座承压，但软着陆叙事仍然是当下主流，降息开启也故意于勾引投资、房地产等利率明锐板块开启勾引，“软着陆下的降绝来回”或延续。

　　历史上非衰竭降息后的钞票阐扬方面，初度降息到PMI见底回升约莫需要3~7个月时候。好意思债利率寻底：1995年头度降息后好意思债利率赓续回落直至终末一次降息（PMI底部），但期限利差有所勾引，长债利率下行幅度比短债少；1998&2019年头度降息后好意思债利率保管低位悠扬，此后奴隶PMI上升。好意思股&新兴市集股市受益：常常降息之前由于经济走弱，股市悠扬治疗；开启降息后举座利好股票钞票，除了1995年头度降息后新兴市集有2~3个月的治疗。大量商品受益：1995&2019均为初度降息后，大量商品启动飞腾；1998年直至PMI企稳上行后，大量才开启飞腾。

　　中国经济-

　　增长：经济复原迂回前行

　　8、9月国内复原动能有所放缓。地产行业复原情况、部分行业供求关系旯旮变化标的，也曾对经济影响较大的两个变量。8月领域以上工业加多值同比增长4.5%，往日数月同比增速渐渐下降，往日两个月环比动能也呈现放缓；服务业同环比则相对踏实。

　　浪掷景气亦有走弱态势。8月社会浪掷品零卖总和同比增长2.1%，7月为2.7%；名额以高下落0.6%，7月下降0.1%。在结构上，到9月浪掷品以旧换新策略对家电、乘用车的需求提供了非凡维持。

　　基础方法投资8月环比下行，往日数月总身局势尚可。年头以来累计新开工格式对应总投资额的跌幅有所缩窄。

　　好意思元计出口年头以来延续改善，剔除价钱成分后，制造业出口量本年以来显然上升。

　　城镇看望安闲率8月为5.3%，同比昨年上行0.1个百分点。季节治疗后炫耀最近几月安闲率也有所昂首。

　　增长：地产链条仍然劣势

　　新建商品房销售情况2024年年头以来仍偏弱，8、9月两月再次走弱。9月末一揽子增量策略出台后，成交活跃度有一定的上升。现时一手房压力仍纠合在期房。1-8月商品房完满面积同比下落幅度仍在两成驾驭，交楼压力可能缓解有限。新建商品房价钱仍鄙人跌。

　　增长：产能投放强度可能还需要下降

　　为复原供求较为健康的情景，除了需求端勉力外，供给端产能投放的强度可能还需要再有一些下降。从较为低频率的数字看，A股在盈利情况欠安的情景下，产能投放强度近期还有所上升。

　　电气机械及器材制造业（包括大批电新行业）的固定钞票投资单月同比跌幅扩大到10%以上，化学原料及化学成品制造业（大批属于基础化工）投资单月增速仍在10%驾驭。

　　上游企业投资强度和ROE对应的情况仍相对更佳。

　　通胀：在偏低水平，四季度PPI可能同比下落

　　8月CPI同比上升0.6%，较之前有缓和上升但仍处于较低水平；PPI同比下落2.3%，同比跌幅扩大。剔除季节成分后，PPI环比再度下行。国内较多工业家具供需关系欠安，反馈了较多企业“增收不增利”的近况。

　　联结产能投放、昨年基数等情况，预计四季度PPI可能延续同比下落。央行高等别官员在多个场面表态中，仍在赓续强调短期货币策略的要紧观点，是要让国内通胀脱离过低水平。

　　流动性：四季度融资成本下行，中小企业融资环境可能会有所改善

　　研讨到近期的货币策略表态，四季度各个维度的融资成本均会趋向下行。跟着维持小微企业融资合营的责任机制的建立，以及小微企业还本续贷扩围等策略的落地，中小企业融资环境有望赢得改善。

　　压缩资金空转的进程八成率尚未竣事，货币量和贷款的表不雅增速数据预计还会较低。大行和中小行单元按时进款近期走势，代表整顿手工补息后，进款向之前补息未几的中小行鼎新的态势，该程度或可代表压缩资金空转的进程。预计当两者之间相反接近2022年末水正常，可能意味着该进程的竣事。

　　策略：9月政事局会议商榷经济责任，近期一揽子踏实经济和市集的策略出台

　　9月26日政事局商榷经济责任，反馈出作念好经济责任的垂危性显然上升，所出台的策略高度聚焦和有针对性。会议的主要策略交流聚焦于加大财政货币策略维持、踏实房地产市集和提振成本市集。相对应的一揽子增量策略在9月24日央行、金融监管总局、证监会、10月9日发改委以及12日财政部在国新办新闻发布会中陆续公布，包括加大宏不雅策略逆周期退换、扩大国内灵验需求、加大助企帮扶力度、推动房地产市集止跌企稳、提振成本市集五大方面。策略要领密集、强力、针对性高，和市集沟通显然愈加顺畅。

　　钞票分析

　　债券

　　利率债：风险偏好回升推动利率上行

　　近期的央行的策略表态（降息降准降首付、股票增持回购贷款、证券基金保障公司互换便利）和其他的高层表态，显赫提振了市集的风险偏好。它暂时扭转了利率单边下行，权利市集单边下落的局面。

　　现在非银机构对利率订价的影响越来越大，非银机构实在立算作则与风险钞票的阐扬干系。当风险钞票趋弱时，住户会更多实在立固收类家具。存在风险钞票走弱——固收家具领域上升——配债加快——利率下行的传导链条。

　　在非银机构主导利率订价时，市集的风险偏好（或者说风险钞票的阐扬）主导了利率的走势。沪深300与长端利率的干系性，要显赫高于制造业PMI。

　　信用债：中短端确立性价相比高，长端恭候来回性契机

　　债市短期内承压，但基本面趋势仍有维持，可把抓信用债市集治疗后实在立契机。预计四季度债市在宽信用策略与赎回负反馈等成分扰动下波动加大，但货币策略宽松取向未变，非银机构确立需求仍存，可祥和中短端品种的笃定性契机，兼顾流动性与票息，长端恭候行情辉煌后的来回性契机。

　　研讨劣品级品种濒临信用债重订价的流动性溢价抬升风险，信用阐扬分层，祥和中高品级品种契机，严慎信用下千里。祥和搭理、基金等机构欠债端赎回压力，劣品级信用债市集面孔与勾引节律，各省份城投退名单落地情况。

　　转债：疼爱右侧投资契机

　　举座：各平价段转股溢价率水平远低于历史相同位置水平，部分品种仍处于高YTM、转股溢价率适中的攻守兼备情景，信用风险追随牛市预期的出现飞速下降。

　　现时中位数价钱113元驾驭，8月中下旬完全价钱在格外接近债底之后飞速反弹。

　　转股溢价率估值处于历史偏低分位，相较于近期权利市集的暴涨，转债估值的普及幅度更为克制。

　　前期历史性的负纯债溢价率水平记号着转债起涨位置亦在历史性低位，资格一定飞腾勾引后纯债溢价率水平仍然偏低，未回到历史可比区域的合理水平。

　　近期飞腾，权利市集波动率发生重大变化，上证50/沪深300等10日波动率勾引至历史50%驾驭水平，科创及创业板波动率勾引至历史极高水平。而波动率放大后短时候内难以回到低迷情景，对应转债期权订价也应勾引。

　　A股：三季度末市集否往泰来

　　3季度，市集举座呈现先跌后涨的行情节律。5月中旬以来表里负面冲击接续压制市集信心，上证指数一度回落至2700点以下。9月下旬，策略预期大幅扭转，市集否往泰来，三季度举座最终大幅收涨。

　　在经由9月底快速飞腾后，现在A股估值水位大幅抬升，万得全A指数PE已高于近三年均值+1X尺度差，万得全A指数PB亦处极高位置。

　　A股-盈利：三季度勾引动能接续劣势，预计下半年盈利压力接续较大

　　大批宏不雅变量在三季度压力进一步放大。从行业中不雅数据来看，咱们追踪100个细分行业景气度，汇总得到总量维度的景气度指数，亦不错不雅察到三季度显然走弱，7月以来景气度接续承压。

　　另外从最新8月工业企业盈利数据来看，8月领域以上工业企业利润同比增长-17.8%，1-8月累计增速为0.5%。工业企业利润增速较低，亦交流三季度A股盈利仍将接续承压。联结毛利率来看，工业企业毛利率为14.2%，大幅低于昨年同期（15.1%）。轮廓来看，大批观点均交流2024三四季度全A盈利仍将承受较大压力。

　　A股-利率：四季度祥和好意思联储降息节律、国内货币策略空间

　　外洋方面，9月好意思联储将联邦基金利率观点区间下降至4.75%~5%之间，这是4年来初度降息，也记号着由货币策略紧缩周期转向宽松周期。但现在追随9月建壮非农劳动数据发布与鲍威尔强势偏鹰表态，市集对好意思联储年底降息预期空间收窄。

　　国内方面，联储降息预期增强，中好意思利差收窄，东说念主民币汇率压力较前期显然缓解，这也为中国央行实行较为宽松的货币策略提供了空间，祥和后续货币策略空间。

　　A股-风险偏好：三季度末市集风险偏好底部大幅改善

　　四季度祥和基本面勾引情况、财政策略变化、好意思国大选落地等。

　　追念三季度，前期表里多方面负面成分共同作用下，市集风险偏好接续回落。9月下旬以来，跟着多个要紧会议召开，策略预期大幅转向，投资者风险偏好底部大幅勾引，市集来回活跃度显然改善，两市成交金额突破历史新高。

　　现在万得全A指数ERP已再行追念至往日三年均值水平的位置。往后看，现在市集格外亢奋的面孔预计短期将死亡感性降温，后续四季度要点祥和前期策略落实成果、财政策略变化、好意思国大选落地等情况对市集风险偏好的影响。

　　A股-资金结构：三季度末市集迎增量资金入市，微不雅流动性显然改善

　　从三季度资金结构来看，三季度末市集微不雅流动性改善显然。1）外资：EPFR口径炫耀，三季度末A 股主动外资转为流入；2）两融：两融来回活跃度显然改善，两融余额增长；3）散户：开户数大幅增长；4）公募：ETF接续净流入，不外偏股型公募基金新发领域赓续低位走平；5）大股东：且大股东净减持数据出现旯旮抬升迹象。瞻望四季度，祥和外资追念意愿、散户面孔等，预计微不雅流动性较二三季度有所改善。

　　大势总结：九月底以来，市集强势反弹，多格式标创下历史纪录，面孔飞速勾引。短期反弹行情暂歇后，瞻望四季度行情，外洋方面，好意思联储降息周期开启、好意思国大选落地，预计四季度压力与风险将得到一定开释缓解。但里面基本面的底部仍需要恭候策略成果，这方面关节看后续财政，这是冲破基本面负轮回的关节。 

　　A股-结构：短期结构聘用上需缓缓兼顾流动性扩张与盈利增长，中期关于红利的看好仍然不变

　　9月下旬以来，流动性扩张带来的系统性估值普及行情干预后半程。从各个板块和细分行业估值水位来看，流动性扩张斜率最快的阶段可能将暂告段落。往后看，短期结构聘用上需缓缓兼顾流动性扩张与盈利增长长进，行情阐扬将缓缓启动分化。

　　中期关于红利的看好仍然不变。

　　A股-行业相比：三大确立干线

　　行业确立干线方面，祥和“传统行业稳内需/控供给（顺周期、有色、船舶、衍生）+新兴产业时候高出（电子/通讯、高端装备）+红利中期逻辑看好（巨匠职业、煤炭、银行、家电）”。

　　主题投资确立方朝上，祥和新质出产力、低空经济、出海经济、AI大模子、东说念主形机器东说念主。

　　钞票确立

　　钞票确立：超配权利，标配固收

　　宏不雅环境：外洋流动特性况压力启动缓解。近期稳增长策略密集、力度大，后续在地产、投资等方面有积极变化、并最终带动浪掷的可能性是不低的，同期出口也有望保持较高的景气。产能投放也曾问题，企业盈利弹性还需要一段时候来勾引。四季度钞票确立倾向于超配权利、标配固收。外洋经济通胀、货币策略叮嘱情况，国内经济的复原，尤其是一手房景气、房价、企业利润弹性是较为要紧的不雅察点。

　　债市确立淡薄

　　利率策略：淡薄标配。短期来看，风险钞票的走势对利率的走势影响较大。研讨到固定收益家具质价比有所普及，以及近期一揽子增量策略推动经济企稳的节律有不笃定性，企业利润回升也濒临不笃定性，淡薄标配

　　信用策略：淡薄标配。中短端契机相对较大，长端需要恭候行情辉煌后的来回性契机。劣品级品种濒临信用债重订价的流动性溢价抬升风险，信用阐扬分层，祥和中高品级品种契机，严慎信用下千里。

　　转债策略：淡薄超配。转股溢价率估值处于历史偏低分位，纯债溢价率也不高。权利市集活跃程度显然上升，波动率较难回到低位，转债期权订价也应有勾引。

　　A股确立淡薄：A股风险偏好改善，祥和后续策略落地成果

　　A股大势：九月底以来，市集强势反弹，多格式标创下历史纪录，面孔飞速勾引。短期反弹行情暂歇后，瞻望四季度行情，外洋方面，好意思联储降息周期开启、好意思国大选落地，预计四季度压力与风险将得到一定开释缓解。但里面基本面的底部仍需要恭候策略成果，这方面关节看后续财政，这是冲破基本面负轮回的关节。

　　作风判断：短期结构聘用需缓缓兼顾流动性扩张与盈利增长，中期关于红利的看好仍然不变。

　　一是9月下旬以来，流动性扩张带来的估值驱动行情干预后半程。从各个板块和细分行业估值水位来看，流动性扩张斜率最快的阶段可能将暂告段落。往后看，短期结构聘用上需缓缓兼顾流动性扩张与盈利增长长进，行情阐扬将缓缓启动分化。二是中期关于红利的看好仍然不变。

　　确立淡薄：看好“传统行业稳内需控供给+新兴产业时候高出+红利中期逻辑看好”三大干线。

　　一是传统行业稳内需/控供给：稳住工业加多值框架下祥和顺周期标的，另外祥和黄金、船舶等。

　　二是新兴产业时候高出：祥和AI硬件与应用端的立异进展，祥和低空经济/车路云/卫星通讯/高端机床/东说念主形机器东说念主等。

　　三是国内红利：公用职业/银行/煤炭/家电。

　　港股：稳增长策略故意于改善国内经济预期，外洋转入降息周期平缓流动性压力，疼爱科技、浪掷、医药弹性

　　分子端：与国内增长、盈利情况密切干系，近期稳增长策略鼎力出台有助于改善国内经济预期，后续祥和财政策略加码力度以及地产、企业盈利弹性的勾引。

　　分母端：好意思国转入降息周期平缓外洋流动性压力，故意于港股估值勾引，不外好意思国软着陆布景下的降息预期扭捏可能会扼制好意思联储宽松力度，这有时会阶段性给港股分母端带来扰动。

　　结构：在全球流动性转宽初期，港股的科技、浪掷、医药板块具有较高弹性；此后顺周期板块可能随全球经济企稳有所阐扬。

　　原油：全球降息周期近似中国稳增长发力托底原油需求，富余闲置产能缩小供给风险，油价或呈现悠扬走势

　　全球多国开启降息周期，有助于经济缓缓企稳，部门利率明锐部门已有所提振；近似中国稳增长策略陆续加力，近几月原油需求预期下滑的态势有望得到改善。

　　中东地缘政事对石油供应存在胁迫，但OPEC+产油国对先前减产导致的市集份额下降已蓄积较多动怒，其富余的闲置产能不错飞速推升石油产量，油价或呈现悠扬走势。

　　黄金：受益于好意思联储降息周期 ，软着陆布景下或阶段性受降息节律扰动，央行购金带来中始终金价朝上能源

　　黄金举座受益于好意思联储货币策略转宽，但仍需选藏在好意思国经济软着陆布景下，市集降息节律可能波动扭捏，给短期金价带来扰动。

　　中始终视角，出于抗通胀、避险的目的，全球央行纷纷加大黄金储备，金价赢得始终朝上能源。新冠疫情爆发后，为了刺激经济，好意思国等宽阔外洋经济体渊博进行了天量的财政、货币扩张，好意思欧央行钞票欠债表大幅彭胀；把柄CBO预测，畴昔十年好意思国财政赤字水平将迈上新台阶，在长周期不仅有损好意思元信用，还可能抬升始终通胀水平；再加上俄乌冲突后，好意思国期骗金融制裁激励了列国对好意思元钞票安全性的考量，全球避险面孔升温，黄金储备需求随之大增。

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职守剪辑：王若云